记者 孙吉正 北京报道

在正式挂牌之前数小时，华住酒店集团（以下简称“华住集团”）遭遇了做空。

9月21日晚间，沽空机构Bonitas Research（以下简称“Bonitas”）发布报告对华住集团的财务数据提出质疑，并表示正在做空这家公司。Bonitas在报告中称，在北京和上海调查发现，华住集团秘密向由其员工和其他未披露关联方拥有的特许经营酒店提供运营费用，从而虚增了财务报告中的利润数据，在其2019年末资产负债表上以人民币20亿元的虚假厂房及设备呈现。

9月22日华住集团作出回应称，公司已知晓Bonitas研究发布的沽空报告，基于对报告初步的检查和评估，公司认为这份报告是缺乏事实依据的，而且它包含大量的错误、未经证实的陈述，以及对公司业务及运营的误导性结论。

受新冠肺炎疫情影响，2020上半年华住集团亏损严重。今年前6个月，华住集团已有43家酒店因疫情关闭，集团预期2020年将在中国地区关闭350～450家酒店。在此背景下，华住集团选择在香港二次上市，以应对59.85亿元的流动负债。

即便如此，华住集团仍旧提出2020年全年开店增速不变的目标，对于在市场环境低迷情况下，仍旧扩张的姿态，劲旅网创始人魏长仁告诉《中国经营报》记者，华住集团目前刚刚二次上市，需要提振资本市场信心，这也就解释了在目前的经济背景下，华住集团仍旧狂奔的原因之一。

对于被做空一事，华住集团对记者表示以公告为准。

被指虚增利润

Bonitas在报告中认为，华住集团在其酒店物业组合的所有权问题上撒谎，以制造虚假的财务报表；华住集团对未披露的华住现任员工和其他未披露的关联方拥有的特许经营酒店的运营费用提供了秘密支持等。Bonitas认为：“做空华住集团是因为我们相信华住集团的实际财务表现证明股价大幅下跌是合理的。”

根据该份做空报告的内容，华住酒店经营许可证显示，华住集团秘密控制了共1952家酒店，而其自称只运营688家酒店。此外，截至2019年年底，商务部的特许经营登记显示华住集团旗下共有3020家独立特许经营商，比华住集团报告的4930家管理和特许经营酒店少37%。

华住集团拥有三种不同模式的经营方式，租赁及自有模式、特许经营模式以及“管理加盟”模式。Bonitas认为华住集团通过秘密控制的酒店，用更多的酒店经营利润为整个集团提供目前财报数据，以达到了高于同行的利润率。同时，Bonitas指出“独立特许经营商很难获得利润”，因而更少的特许经营登记实际上减少了对华住集团利润所产生的负面影响。

Bonitas为了支持自己的论点，以国家工商行政管理总局披露的华住集团员工数量，多于华住集团报告中员工数量作为证据，以证明是华住集团在经营这些酒店。“华住集团的报告少报了至少 3594名 员工。我们认为，这些员工代表未披露的华住自营酒店和华住的账外酒店”。Bonitas还引用调查员的对话，试图证实一家为华住集团旗下的特许经营酒店实为华住集团员工经营。

账外酒店不计成本，只拿净值，会让财报数据更好看，香颂资本执行董事沈萌说，这样做虽然在各个绝对数字上没影响，但是计算相对值就很明显，使得负债率降低，净利润率提高。

对于上述员工数量存在出入的证据却有一定的缺陷，即国家工商行政管理总局与华住集团所披露的员工数量存在时间差，且在该段时间内，华住集团旗下多家酒店因疫情而关闭。

此外， Bonitas调查员以员工口中的“属于华住，不属于加盟商”来判定该酒店为华住集团有些片面。记者从某汉庭酒店的加盟商处了解到，华住集团在接手加盟酒店之后，一般会对员工进行统一培训，并对外宣称为华住员工，但实际并不属于华住集团的编制人员，但实际上工资以及支出均是从加盟商手中支出。这也就解释了 Bonitas调查员对话中的“虽然是加盟店，但加盟商就管收收钱”的原因。

虽然Bonitas材料确实证实了华住集团在其酒店物业组合的所有权问题上存在偏差，部分未在华住集团报告中的酒店与华住集团的高管存在股权关系，但没有拿出直接证据证明这些酒店的财务被纳入到了华住集团的报表之中。

对于华住集团累计20亿元的利润虚增，是以上海锦江和北京首旅的净利润率应用计算出来的数字。上海锦江2017年至2019年的净利润率为7.3%、7.1%、8.3%；北京首旅为7.6%、10.4%、11.3%。华住集团（不含雅高）为14.9%、15.3%、15.7%。

对此，魏长仁认为该数据并不太具备参考性。“华住集团的酒店业务模式与上海锦江和北京首旅是存在较大差异的，简单地用净利润率比较并没有说服性。”

在华住集团否定该份做空报告之后，在上市首日顶住了做空压力，收涨4.71%，市值千亿港元，成为国内市值最高的上市酒店。但华住集团在美股盘中跳水，最终收盘跌3.66%，每股40.48美元，总市值120.24亿美元，一夜蒸发4.57亿美元。

二次上市财务压力巨大

“回港二次上市是目前中概股比较普遍的动向，主要是出于安全的考虑。”华美酒店顾问机构首席知识官赵焕焱认为，“华住集团回港二次上市主要是出于风险的考虑。如果美国证监会出台更加严厉的监管措施，在公司信披方面会有进一步的要求，包括但不限于要求提供财报的工作底稿，以审核诸如出租率数据等。”

此前，美国国会参议院通过《外国公司问责法案》对外国公司在美上市提出额外的信息披露要求加强审计，一定意义上加速了中概股回归香港的趋势。

自2018年开始，华住集团加快了收购的速度。旗下酒店数由4230家激增至2019年的5618家，增长率高达32.8%，在2017年至2019年，华住新增1872家酒店，其净增长幅度达到了全球所有公开上市酒店集团最高的水平。 在2019年底，华住集团以7亿欧元的代价收购了德意志酒店集团。

华住集团创始人兼董事长季琦曾经表示：“现在是一天开2家店，我希望一天有3~4个，甚至4~5个单体传统的酒店加入到华住的生态圈里面来，这是华住的规模。”

但狂奔下的华住集团隐藏了巨大的隐患。受疫情影响，2020年上半年华住集团亏损严重。今年前6个月，集团已有43家酒店因疫情而关闭，集团预期2020年将在中国地区关闭350~450家酒店。华住集团2020年第一季度实现净收入20亿元，同比下降15.7％；归属于华住集团的净亏损为21亿元，而较2019年同期净利润1.06亿元同比下滑105.05%；第二季度净收入19.53亿元，同比下降31.7%；净亏损5.48亿元。

截至2020年上半年，华住集团的短期债务为58.21亿元、长期债务为92.40亿元，而目前华住集团账上只有37亿元的现金，截至2020年中报，华住集团的资产负债率已经高达92%，总负债高达565亿元。

即便如此，华住集团依然不改逆势扩张。季琦表示，在2020年要继续新开1600~1800家酒店，华住已经准备好在疫情危机后继续下沉，扩大市场份额。

对此，魏长仁告诉记者，华住集团的酒店主要是以中低端为主，而中低端想要提高利润率是较难的，因而华住集团想要提升总利润只能通过新开店来实现。因此，继续开店是华住集团唯一的选择。

近年来，华住集团的平均可出租客房收入增速明显走低，2017年和2018年增速分别为7.7%和5.5%，到2019年已经跌至-3.1%，其中2019年四季度为-5.4%。

由于资金紧张，今年5月华住集团宣布发行不超过4.5亿美元的可转债，紧接着9月在香港二次上市融资。根据招股书，华住此次在香港上市最高募集资金86亿港元，40%用于支持公司资本支出，30%用于偿债，20%用于技术平台增强，10%用于一般公司用途。

华住集团在港上市后却在招股阶段遇冷，在上市首日并未能录得足额认购，仅有8793人参与认购，最终发行价定为297港元，远低于发行区间上限368港元。按最终发行价计算，华住集团香港发售获2.39倍小幅超额认购。

此前，华住集团指出，若以368港元的发行价格计算，扣除应支付的承销费和其他发行费用，估计将收到全球发售的所得款项净额约为73.35亿港元。但按照目前297港元的发行价计算，全球发售的所得款项净额约为60亿港元左右。由于发行价最终低于华住集团预期的募集金额，因而是否能够有足够的资金缓解华住集团的债务压力成为未知数。

赵焕焱表示，市场热情不高，主要是投资者对酒店行业兴趣不大，因为中国的酒店市场竞争激烈，早已不是蓝海，想象空间不如科技、互联网等行业。