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伯克希尔--套利红杉木

送交者: 雨地[♀★★*空谷幽兰*★★♀] 于 2022-09-26 14:13 已读 807 次 2赞  

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巴菲特--套利红杉木


阿克塔公司(Arcata Corp.)是我们偶然经历的套利机会,这个案例证明了这种业务的曲折性。1981928日,阿克塔公司的董事原则上同意将公司出售给KKR公司。KKR在当时以及现在都是一家大型的长于杠杆收购的企业。


阿克塔公司主营印刷和森林木材生产业务。此外还有一件事情:1978年美国政府买下阿克塔公司的17000英亩林场,主要是树龄长久的红杉树,以拓展红杉树国家公园。美国政府以分期付款的方式,为这个林场共支付了0.979亿美元,但阿克塔公司辩称这笔钱可能不够。当事双方就从资产转移开始到最后一期付款之间的利率问题,也没有达成一致。法律规定使用6%的单利,但阿克塔公司要求更高的利率,以及使用复利计算。


购买一家具有高投机性,牵涉大规模赔偿诉讼的公司,引发了谈判问题——诉讼对公司有利还是不利?为了解决这个问题,KKR向阿克塔公司提出的买价是37.50美元/股,外加政府支付红杉树林地价额外金额的2/3


评估这个套利机会,我们必须问自己,KKR能否完成此项交易。因为在其他因素中,KKR的报价是以获得满意资金为条件的。这类条款一般而言,对于卖家具有危险性,因为它为一个求婚者在求婚到结婚之间,提供了一个易于退出的出口。然而,我们并不特别担心这种可能,因为KKR过去的记录显示它总能干得很漂亮。


我们也还要问自己,如果KKR的交易的确失败了,事情会怎样?考虑之后,我们仍然感到这不是问题,因为阿克塔公司的高管和董事寻找买家已经不是一天两天的事了,可以很肯定,他们的确是要出售公司。如果KKR离开,阿克塔会找到另一个买家,当然,出价或许会低些。


最后,我们必须问一下自己,那块红杉林土地索赔价值几何。你们的董事长虽然分不清榆树和橡树的区别,但在这个问题上还是很清楚的:他能冷静地估计出索赔的价值在零到全部之间。


930日,在33.50美元左右,我们开始买入阿克塔公司的股票。在八周时间里,我们买了40万股,或说是相当于公司5%的总股本。最早宣布的新闻说,收购价37.00美元/股,于19821月付清。于是,如果一切都顺利的话,我们将会获得大约年化40%的回报,这还不包括处于冻结状态的红杉林索赔金额。


关键词:套利的四个问题及一个真实案例


但一切并不都尽如人意。到了12月,整个案子的结束期限稍微向后推延了一些。尽管如此,将在次年14日签署最终的合同。受到这个消息的鼓舞,我们提高了持股,大约以38.00美元买入更多,直至持有65万股,或超过公司总股本的7%。尽管结案时间被推迟,我们愿意全部付清,这反映了我们对红杉林索赔事件秉持全体的判断倾向,而不是


到了225日,贷款人以财务术语说,考虑到房屋行业的严重衰退,及其对于阿克塔公司前景的影响,他们正再次审视本次交易。股东大会再次推迟到4月份。阿克塔公司的发言人说,他不认为此次收购的命运陷于困境。当套利者听到这样的再次保证时,他们的心中闪现出一句老话:他在撒谎,就像一个贬值前夕的财政部长。


312日,KKR说它的最初方案作废,将其出价削减至33.50美元,两天之后,又提升至35.00美元。然而,315日,阿克塔公司董事拒绝了这个报价,转而接受了另一家公司的报价:37.50美元加一半将来额外所得的红杉林索赔。股东们接受了这笔交易,并于64日收到了37.50美元。


相比我们2290万美元的成本,我们共收到了2460万美元,平均持股期限为6个月。考虑到这项交易遇到的麻烦,我们15%的年化回报率——还不包括红杉林的索赔价值——令人喜出望外。


但是好戏还在后面。主审法官指定了两个委员会,一个负责评估红杉林的价值,一个负责评估利率问题。19871月,第一个委员会认定红杉林价值2.757亿美元,第二个委员会推荐的利率是复利、混合的利率,约为14%


19878月,法官支持了这个结论,这意味着阿克塔公司大约净得6亿美元。政府随后进行了上诉。1988年,在聆听政府的上诉之前,索赔款项已经以5.19亿美元了结。我们因此获得了29.48美元/股的额外收益,总数大约1930万美元。我们还将在1989年获得另外的80万美元。


伯克希尔进行的套利活动与很多其他套利者不同。首先,我们每年参与的套利活动很少,但通常规模很大。业内很多其他参与者,通常进行次数很多,也许有50次,甚至更多。如果需要同时做很多事情,就像同时将很多烙铁放在火中,人们就必须花大量的时间,既要监控交易的过程,又要监控市场股价的波动。这不是芒格和我所想的生活模式。(如果只是为了赚钱而整天盯着股票行情,这种生活有什么意义可言?)


由于我们多元化投资非常有限,一个特别赚钱或不赚钱的套利交易,对我们年度业绩的影响将远远超过对于一般套利者的影响。截至目前,伯克希尔还没有遇见过真正糟糕的经历,但是终将遇到,如果这样的事情发生,我们会将悲惨的细节报告给你。


我们与其他套利交易者的另一个不同之处在于,我们只根据公开的信息进行交易,不会根据谣言进行买卖,也不会试图猜测谁是接管的下家。我们只是阅读新闻报纸,思考少数几个大的主意,根据我们自己感觉的概率行事。

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