上周，在2008年危机前做空抵押贷款证券而名利双收的大空头迈克尔·伯里（Michael Burry）表示，被动型指数基金与2008年的债务抵押债券（CDO）泡沫有相似之处。此言论一出，立即引发了轩然大波，而且再次引起了华尔街交易员的愤怒。

由美银提供的数据可知，被动型基金流入的资金达历史新高，加之主动型基金的资金流出，这意味着到2022年，被动型基金流入的金额将超过主动型基金。


这一趋势也会影响股票和债券的价格，就像债务抵押债券对次级抵押贷款的影响一样。最终，资本流动将在某一时刻逆转，一旦逆转，情况将非常糟糕。

伯里还表示，就像大多数泡沫一样，泡沫持续的时间越长，崩盘就会越严重。一旦指数基金出现泡沫，所带来的影响是不可小觑的。

在此背景下，伯里尽可能避免大盘股，转而关注小盘股。伯里表示，被动型基金在指数基金中所占比例较低，所以价格才会这么便宜。也正因为如此，一旦被动型指数基金发生泡沫，投资者的资本投入将会一去不返。

伯里提出的策略其实不算新颖，因为One River的Eric Peters（埃里克·彼得斯）早在2017年4月就提出过类似的观点，也提醒了投资者需要多加留意。

彼得斯表示，下一次的股市回调会对投资者造成巨额损失，无论价格上涨还是下跌，最终只会导致一个结果，就是投资者会因为价格上涨就盲目买进那些股票，然后再价格下跌时便急匆匆地抛售掉。

他还表示，一旦股市出现回调，也不会有人买进指数基金，现在投资指数基金的人与2009年抛售指数基金的人一样。此外，投资指数基金的也不是长期投资者，他们向ETF指数基金投入了100万美元。

彼得斯得出的这一结论比伯里要早了2年多：即便没人知道下一次重大危机何时会来临，但是可以确定的是，如果下一次股市出现回调，投资者就会出动撤资，市场会因此遭受巨大损失。

豪斯曼资本管理公司（Horseman Capital）的罗素•克拉克（Russell Clark）指出，投资者从主动型基金转向被动型基金，导致市场效率越来越低。随着资金流入，推高股市，卖空难度加大。

不过，克拉克介绍了一种新型“投资”策略，即利用ETF资本流动来促进投资者增加头寸和押注，也就是通过做空来盈利，用的是目前该行最大的空头头寸——零售房地产投资信托基金。

原因有二：首先，该行为日本美国房地产投资信托基金的卖家提供了担保，这吸引了不少投资者；其次，该房地产的主要租户倾向于短线投资。这样一来，该基金投资的流动性就会增强。

不过，也有一个问题，就是一旦美国商业地产出现问题，谁会接盘呢？

对此，克拉克表示，由于被动型基金的多头牛市，该领域的投资者会有意无意地忽视所面临的流动性风险。所以，即便美国商业地产出现问题，还是会有不少投资者会涌入该领域。

即便如此，一旦市场出现回调，买入这些股票的人也会大大减少。所以，克拉克也开始收紧零售房地产投资信托基金。

兴业银行的安德鲁•拉普索恩（Andrew Lapthorne）表示，为了了解这一情况是否属实，法国银行的ETF研究团队监控ETF股票所有权和可能出现资金流入过多的情况，观察到债券ETF流入的资金过多，并且最近还更新了对于股票ETF资金流入过多情况的分析。

根据法国兴业银行的观察，ETF资金流入过多最大的风险在于非市值加权机制（即日经225指数），以及ETF相对于标的基金流动性过高（美国小盘股和黄金ETF是他们重点关注的两个领域）。不过，总体而言，该行并未发现资金流入过多会有什么过多的风险。

与此同时，拉普索恩指出伯里言论中颇为有趣的一点，即伯里关注的是价格低廉、流动性不高的小盘股，而这些股票不太可能被纳入被动型基金中。

兴业银行策略师还提醒投资者，全球廉价的小盘股越来越多，但从经验可知，每当建立起系统的股票策略，投资者往往忽视了最重要的一点，从而无法进行交易。

当然，对伯里而言，最重要的一点就是虚假的流动性，这也就是为什么人们要买入这些股票的原因。不是因为上涨势头强劲，而是因为一旦下一次回调来袭，所有ETF成份股都会被平仓，那么下跌幅度也不会太大。

根据对过去6个月日平均交易量的十分之一排序，金融博客零对冲创建了大约500只股票的投资组合，其结果如下图所示。如拉普索恩所言，过去几年，相较非流动性投资组合，流动性投资组合一直以来都表现优异。而且存在明显的估值差异。
值得注意的是，对于那些真正有耐心的投资者来说，全球流动性差的小盘股的回报也逐渐可观起来。

零对冲提醒投资者注意，世界之所以记住了伯里这个名字，并不是因为他对于上一次经济危机的看法，因为许多人都警告全球经济危机即将来临，而是因为他能够在面对客户赎回要求时，还能保持耐心。

就目前而言，真正的问题是，这次“逆势”投资者是否会有这样的耐心？不过，当市场最终崩盘时，如果没有空头能最终获利，这实在是一种讽刺。

来源：金十数据